北京和众汇富:极度低估的消费龙头

2021 09/03 13:25
NFT游戏赛道再添竞争者
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中国飞鹤 公司算是三胎受益股,也存在一些争议,本期就来看下—中国飞鹤。 这两天市场调整的有些大,昨天甚至还联系到了东南的事件,所以我赶紧找出了之前看的一组数据,来自《邓普顿教你逆向投资》这本书,里面统计了

  中国飞鹤

  公司算是三胎受益股,也存在一些争议,本期就来看下—中国飞鹤。

  这两天市场调整的有些大,昨天甚至还联系到了东南的事件,所以我赶紧找出了之前看的一组数据,来自《邓普顿教你逆向投资》这本书,里面统计了美国历史上几次突发事件的股市情况,我把和战争相关的几个抄了下来。虽然国情不足,历史也不会简单的重复,但以史为鉴,做到心中有底,这样才不会错过可能出现的黄金坑。

  具体板块来看,大金融护盘的味道较浓,高景气板块中,军工相对强势。总的来说,风险释放了一部分,中短期层面无需太悲观。

  下面介绍今天的正题:中国飞鹤。

  一、公司简介

  飞鹤奶粉大家都比较熟悉,主做婴幼儿奶粉的,总部在齐齐哈尔,可以通过港股通购买。目前在国内市占率排第1,具体除了云南、广东、上海、湖南以外,其余地区均已做到市场份额第一。下面是主要的产品矩阵。

  飞鹤目前的产品主力还是定位在中高端,高端产品占比已经从2016年的43%提升至78%。其中,2010年推出的星飞帆是公司第一大单品,营收占比达到55%,毛利率近80%。近几年,公司陆续推出星飞帆A2蛋白版,以及臻稚有机和淳芮两款有机奶粉,加码超高端产品线。

  公司渠道结构以经销商体系为主,覆盖终端网点超10万个,经销收入占比72%,这块应该是公司最核心的竞争力,后面在“公司优势”环节我们会详细分析。另外,电商模式保持高速增长,收入占比已经从2017年的6.5%增长至13%。

  二、行业情况

  1. 市场容量

  看看当前的人口形势,大家也能猜到,婴幼儿奶粉市场的增长逐步放缓。之前2010-2015年复合增速还有18%,到了2015-2020年就只有6%了:

  原因也不用说了,看看国家大力整治三座大山的魄力,就知道人口形势非常严峻。另外,前几天媒体还发文,鼓励母乳喂养,这是因为当前国内母乳喂养率已处于低位。目前我国0-6个月婴儿的纯母乳喂养率为29%,远低于全球43%的平均水平,且比例还在增长。当然,现在政策大转向,开始鼓励生育,对于奶粉消费总量应该有一定提振作用,但整体增速也不会太高,乐观估计能从6%缓慢上升到10%左右。所以,这肯定不是个总量高速增长的行业。

  2. 竞争格局

  大家可能想不到,飞鹤2020年市占率14.8%,超过雀巢(12.8%),成为行业第一。另外,CR3的份额自2015年以后持续提升,2020年达到38%,集中度提升趋势明显。但如果与发达国家相比,集中度还有较大提升空间。

  集中度的提升,除了行业自然的发展规律,再就是2015年国家出台的《婴幼儿乳粉产品配方注册管理办法》,大幅提高行业进入门槛,明确规定每个奶粉生产企业不得超过3个配方系列9种产品配方,许多低线杂牌因此倒闭,行业尾部加速出清。

  3. 未来趋势

  家长愿意为奶粉支付高溢价。现在一个家庭通常只有1-2个子女,使得家长更为看重产品的声誉、质量、安全,尤其三聚氰胺事件强化了这种情绪,普遍有一种“贵的=好的”的消费心理,使得婴儿奶粉享受高溢价,走向高端化,越是中高端的卖的越好。

  (2)母婴店、电商正逐渐替代商超成为重要销售渠道,收入占比在几年内已经从35%、10%分别提升至52%、18%。电商的增长是情理之中,母婴渠道之所以发展这么快,是因为它们能为妈妈们提供更多附加值服务,例如开展“妈妈班”等,年轻消费者更喜欢这些专业化的服务。

  (3)国产份额提升

  也许有些人的观念还停留在因三聚氰胺而不看国产奶粉,其实这些年的监管标准很严,早已不可同日而语,飞鹤份额能排到第一就是最好的证明。另外,国产份额提升还有下面几个原因:

  疫情加速催化:供给端代购渠道受阻,消费者担忧进口奶粉受疫情影响,共同加速催化国产化趋势。

  国家政策力争使自给水平稳定在60%以上,支持国内企业在境外收购和建设奶源基地等。

  由于线下仍是消费者购买奶粉的主要渠道,尤其在三线及以下城市,母婴渠道布局更依赖于经销商推进,这块国内公司具有天然的优势。

  三、公司优势

  注重产品安全,这使得公司在2008年三聚氰胺事件中,是极少数没有问题的国产奶粉企业,这点很不容易,往往也会刻在企业基因里。同时这也是因为公司注重全产业链布局,安全和风险更容易把控,特别是对鲜奶的关键质量指标提出了高于欧盟、国标的要求。

  2. 公司因为产业链布局齐全,所以从牧场挤下来的牛奶只需2小时内便可运至工厂,同时运用湿法工艺加工,能尽可能保留营养价值。因此,公司的存货周转水平低于同行最低水平,保持在60天左右。

  3. 战略聚焦高端化。公司在2010年就推出了均价超过450元/kg的超高端星飞帆系列,并逐步淘汰年销售额5亿的低端“飞慧”等产品线。产品定位“更适合中国宝宝体质”,邀请章子怡和吴京作为代言人,大幅进行广告投放,迅速占领消费者心智。

  4. 超强的营销服务能力是公司最核心的竞争力。尽管有些人可能对此不以为然,认为只是玩命打广告的公司,产品通常不怎么样。但是奶粉这个行业,品牌营销确实非常重要,因为品质好坏消费者很难判断,购买者和使用者还是分离的。

  过去伊利打市场就非常简单,直接铺渠道,然后打广告,靠这个打死了光明慕斯利安,和蒙牛一起霸占了常温酸奶的宝座。但婴儿奶粉不一样,简单铺渠道效果并不好,需要更深的品牌信任度,需要对客户更深入的运营和关注,不是简单的有渠道就行。

  公司在三四五城市分销网络强大,一年能举办超70万场面对面研讨会,这是一个很夸张的数字,大家不要觉得这件事简单,搞一个活动简单,搞几十万个活动就很难了,如果没有内部精细化的管理体系做支撑,那很可能就被拖垮。如果一场活动多花500元,一年70万场活动就要多花3-4个亿,这对于管理的精细化程度要求非常高。

  四、其它数据

  1. 财务指标

  (1)稳健性

  公司利润率这么高,稳健性上没有问题,现金很多,而且to C的行业,现金流也非常好。

  (2)盈利能力

  2020年收入185.9亿/+35.5%,净利润74.3亿/+89%,其中收购原生态牧业带来17.3亿收益,扣除后净利润为57亿/+45%,业绩很不错,远超行业平均。

  其中高端产品保持快速增长,全年星飞帆增长39%,臻稚有机67%,高端婴配粉59%,普通婴配粉25%。另外,前面提到过,公司毛利率在70%,净利率40%左右,盈利能力很强。

  (3)成长性

  公司未来的成长,一是行业集中度的提升,二是高端产品的快速增长,预计未来3年收入增速能在30%以上。

  中低端的婴配奶粉产品,多为公司战术性单品,不是公司未来发展的重点。

  另外就是公司积极拓展的羊奶粉、成人粉、儿童奶粉等品类,特别是儿童奶粉,增速非常快,可能在40%以上,但由于基数太低,对公司业绩短期影响不大,

  下面是公司的产能变化情况,未来几年还是稳步增长的,当然最快速的时候也已经过去。

  2. 技术分析

  从半年的日K来看,下行趋势还没走完,若放在A股,这种情况一般不建议抄底,至少等磨上个把月才比较靠谱。不过一来这是港股,二来估值确实偏低,所以未来走势一切皆有可能,可以保持关注:

  3. 估值情况

  由于去年收购原生态牧业带来的投资收益较多,使得净利润增长较多,21年同比会有所下滑,预测22年能恢复到20年的水平,每股收益能达到1港元,对应PE在13倍左右。而未来几年的增速,合理预期在15%左右,那PEG就为1,这对于一个国产婴幼儿奶粉龙头来说,是有些偏低了。

  4. 评测打分

  好赛道:6分

  好公司:7分

  好价格:8分

  最后聊聊风险吧,这家公司受到的质疑还是蛮多的。

  首先要通过港股通才能买,港股流动性差,真要跌起来往往毫无底线,波动剧烈。

  (2)对于东北的公司,市场上多多少少还是有一些偏见的,也有些调侃的说法,不过这里确实是北纬47°黄金奶源带,地理位置优势明显。

  (3)不少人毛利率高,研发投入低,赚的就是智商税。从报表上看,的确有一定道理。不过前面也提到过,这个行业除了质量以外,品牌确实非常重要,需要投入大量的营销费用来维护和推广品牌,国产品牌要走出低估甚至超越进口品牌,更是要这样。

  至于研发投入,大概占营收的1%左右,确实比较低,公司的说法一是很多研发直接计入了生产成本,没有列入研发费用,二是许多研发内容是承担的国家拨款课题,享有资金支持。当然,这块知道就好,毕竟奶粉行业也不是什么高科技,踏踏实实做好产品就行了。

  (4)似乎有谣言说奶粉要集采,降成本,这个完全不可能,现在是市场经济,真要搞集采,还不如发奶票。

  (5)前段时间官媒说文强调母乳的重要性,需要加强对母乳代用品营销行为的规范,市场认为在打压奶粉行业。母乳好这是常识,特别是婴儿前6个月,就应该努力纯母乳,后续慢慢添加奶粉和辅食等。总之这是在8月份世界母乳喂养周的老生常谈的说法,并没有什么特别,只不过最近市场听风就是雨,凡是给生孩子造成压力的,都先跑为敬,多少有些错杀。

  另外,公司虽然份额排第一,但这个行业竞争激烈,护城河并不算深,竞争格局一般。总的来说,公司目前主要的关注点,就是增长稳健,估值很低,性价比高。文中任何观点和建议不构成对证券买卖投资建议。在任何情况下,和众汇富不对任何投资做出任何形式的担保或承诺。股市有风险,投资需谨慎!


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